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Les placements en titres à revenu fixe sont polyvalents et répondent à une grande diversité d’objectifs des investisseurs. Les régimes de retraite à prestations déterminées utilisent les titres à revenu fixe comme outil de couverture des taux d’intérêt, habituellement au moyen de titres à durée plus longue, afin d’apparier les risques liés au passif. Pour les investisseurs comme les fonds de dotation, les fondations et les fiducies des Premières Nations, qui se concentrent sur la production de rendements absolus dans différents contextes de marché, les rendements stables sont généralement l’objectif principal.

Le présent article résume certaines discussions qui se sont déroulées lors d’un récent webinaire Échange stratégique sur les perspectives des titres à revenu fixe et l’éventail de stratégies à la disposition des investisseurs pour relever les défis dans cette conjoncture économique.

Vaste éventail de stratégies

Les actifs à revenu fixe traditionnels, comme les obligations gouvernementales et de sociétés, sont depuis longtemps des placements de base pour les investisseurs. Aujourd’hui, les titres à revenu fixe non traditionnels sont ajoutés pour bonifier les placements en obligations de base (figure 1).

Figure 1 – Gamme des stratégies de titres à revenu fixe

Titres à revenu fixe traditionnels		Titres à revenu fixe non traditionnels
Oblig. gouvernementales	Oblig. universelles	Obligations à rendement élevé	Prêts privés
Oblig. provinciales	Positions acheteur	Prêts hypothécaires	Rendement absolu
Oblig. de sociétés	Obligations à coupons détachés	Titres de créance des marchés émergents

Les taux obligataires indiquent généralement le rendement attendu à long terme. Ils ont reculé par rapport aux niveaux de 2024, ce qui porte à croire que l’intérêt se poursuivra pour les stratégies de titres à revenu fixe non traditionnels qui complètent les stratégies traditionnelles en vue de bonifier les rendements.

Droits de douane, économie et titres à revenu fixe

Le programme « America First » du président Trump a instauré des droits de douane afin de protéger l’industrie américaine et de réduire les déficits commerciaux, mais ces droits ont rendu les marchés mondiaux volatils et suscité des inquiétudes quant à l’inflation et à la pérennité des taux d’intérêt élevés.

Les droits de douane peuvent avoir une vaste gamme de conséquences. La décélération de la croissance et l’inflation persistante sont des ingrédients de la stagflation. Les banques centrales ont peu ou point de souplesse dans ce scénario. Avant la COVID-19, les banques centrales pouvaient réduire les taux d’intérêt en prévision d’un affaiblissement de la croissance ou du marché de l’emploi. Toutefois, elles n’ont pas le même luxe aujourd’hui, surtout compte tenu de la persistance de l’inflation.

TJ Sutter, chef de l’équipe des titres à revenu fixe à Gestion de placements Connor, Clark & Lunn, a souligné que la situation des droits de douane est fluide et que l’administration Trump a parfois battu en retraite. Cependant, le problème est qu’une grande partie des répercussions potentielles sur les perspectives de croissance et d’inflation se sont déjà manifestées, tant aux États-Unis qu’au Canada, alors que la confiance des entreprises est faible, que l’incertitude est élevée et que les intentions d’investissement et de dépenses en immobilisations stagnent ou, dans certains cas, chutent brutalement.

L’incertitude réside dans la question de savoir si les données économiques objectives correspondront aux données subjectives sur les intentions et la confiance. Ces indicateurs laissent entrevoir une forte probabilité d’un nouveau ralentissement. M. Sutter a souligné que, de l’avis de son équipe, l’instauration des droits de douane indique une fourchette de probabilité de récession de 40 % à 60 % pour le Canada et les États-Unis.

Darren Ducharme, chef de la direction du gestionnaire spécialiste des titres à revenu fixe Baker Gilmore & Associés, a souligné que la forte aggravation du risque géopolitique et l’incertitude connexe ont rendu la navigation sur les marchés, y compris ceux des titres à revenu fixe, beaucoup plus difficile. La volatilité restera sans doute élevée et la hausse du risque lié à l’actualité continuera de compliquer les prévisions des fluctuations sur les marchés des titres à revenu fixe.

M. Ducharme a souligné qu’une gestion efficace du risque est essentielle dans ce contexte volatil. Bien que la volatilité des marchés offre des occasions aux gestionnaires actifs, il est essentiel d’évaluer adéquatement le risque afin de résister aux turbulences sur les marchés.

Stratégies de titres à revenu fixe non traditionnels

L’intégration de stratégies de titres à revenu fixe non traditionnels, conjuguée à des placements en titres à revenu fixe de base, peut répondre à différents besoins des investisseurs et à diverses conditions de marché.

Les stratégies de titres à revenu fixe non traditionnels offrent plusieurs avantages pour la diversification et les rendements du portefeuille, dont les suivants :

Potentiel de rendement plus élevé : Ces stratégies offrent souvent des rendements plus élevés que les placements en titres à revenu fixe traditionnels, ce qui les rend intéressants dans un contexte de faibles taux d’intérêt.
Diversification : Investir dans des actifs comme les prêts hypothécaires, les titres de créance des marchés émergents et les stratégies de rendement absolu peut réduire le risque global du portefeuille en ajoutant une exposition à divers cycles économiques et marchés des titres de créance.
Flexibilité : Les stratégies de rendement absolu permettent aux gestionnaires de s’adapter à l’évolution des conditions de marché et de rechercher des rendements dans diverses catégories d’actif.
Protection contre l’inflation : Certains placements en titres à revenu fixe non traditionnels, comme les prêts hypothécaires, offrent une meilleure protection contre l’inflation que les obligations traditionnelles.
Solides rendements ajustés au risque : Une solution à stratégies multiples établit un équilibre entre le risque de taux d’intérêt et le risque de crédit, ce qui améliore les rendements ajustés au risque à long terme.

Restez vigilant à l’égard du risque

Les placements en titres à revenu fixe sont essentiels pour les portefeuilles diversifiés et offrent un flux alternatif de rendements. Les droits de douane et la montée des risques géopolitiques ont accentué la volatilité des marchés, rendant la gestion efficace des risques plus essentielle que jamais. Les actifs à revenu fixe traditionnels, comme les obligations gouvernementales et de sociétés, demeurent des placements de base pour les investisseurs. Les stratégies de titres à revenu fixe non traditionnels, notamment les prêts hypothécaires, les titres de créance des marchés émergents, les prêts privés et les stratégies de rendement absolu, offrent de précieuses occasions d’améliorer les rendements et de diversifier le risque.

En cette période difficile, les investisseurs doivent évaluer attentivement le risque et envisager d’intégrer un large éventail de stratégies de placement en titres à revenu fixe en vue de surmonter les turbulences sur les marchés. Tirer parti des placements en titres à revenu fixe non traditionnels peut aider les portefeuilles à obtenir de meilleurs rendements ajustés au risque et à répondre aux besoins diversifiés des investisseurs. Ces derniers doivent demeurer vigilants et adaptables, en s’assurant que leur portefeuille est bien positionné pour prospérer dans un contexte économique en évolution.

Le président Trump a instauré des droits de douane dans le cadre de son programme « America First », qui vise à protéger les industries américaines et à réduire les déficits commerciaux. Ces droits ont entraîné de la volatilité sur les marchés boursiers et des changes à l’échelle mondiale, fait craindre des pressions inflationnistes et maintenu les taux d’intérêt à des niveaux élevés. De plus, le rôle du dollar américain en tant que monnaie de réserve mondiale est remis en question, ce qui risque d’influer sur sa stabilité à long terme. La dépréciation du dollar américain a une incidence sur les placements étrangers des investisseurs canadiens, selon leurs stratégies de couverture de change.

Le présent article examine la relation à long terme entre le dollar américain et le dollar canadien et met en perspective la récente volatilité des taux de change.

Point de vue historique

La figure 1 montre les taux de change historiques entre les deux monnaies de 1970 à la fin d’avril 2025.

Figure 1 — Taux de change CAD/USD

Source : Banque du Canada

Appréciation du dollar canadien
Le dollar canadien a connu une longue période de repli jusqu’au début des années 2000, où il a commencé à remonter, atteignant la parité avec le dollar américain en septembre 2007 pour la première fois en plus de 30 ans. Plusieurs facteurs ont contribué à cette hausse :
- Boom des matières premières : Le Canada est riche en ressources naturelles et les prix record du pétrole et d’autres matières premières ont joué un rôle important dans l’appréciation du dollar canadien.
- Économie forte : Une économie mondiale vigoureuse a stimulé la demande pour les exportations canadiennes, ce qui a fait grimper davantage notre monnaie.
- Faiblesse économique aux États-Unis : Les États-Unis faisaient face à l’incertitude économique, en particulier à cause de la crise des prêts hypothécaires à haut risque, qui a plombé le dollar américain par rapport aux autres devises.
- Écarts de taux d’intérêt : La Banque du Canada a maintenu des taux d’intérêt plus élevés que ceux de la Réserve fédérale américaine, rendant les actifs canadiens plus attrayants pour les investisseurs.

Net repli
En 2008, la crise financière mondiale a fait dégringoler le dollar canadien. Les investisseurs ont opté pour des actifs refuges, comme le dollar américain, et les prix du pétrole ont chuté, passant de plus de 140 $ US à moins de 40 $ US le baril, ce qui a nui à la valeur du dollar canadien.La crise financière a déclenché une récession au Canada et amené la Banque du Canada à réduire les taux d’intérêt afin de stimuler l’économie, réduisant ainsi l’attrait des actifs canadiens pour les investisseurs. Au début de 2009, le dollar canadien était tombé sous la barre des 80 cents américains, un net recul par rapport à son sommet de 2007.

Reprise fondée sur les matières premières
En 2009, le dollar canadien s’est redressé, dans une large mesure en raison de la reprise des prix des matières premières et de la stabilité du système bancaire canadien par rapport à celui d’autres pays. Le huard a récupéré une grande partie de sa valeur perdue et atteint de nouveau la parité avec le dollar américain au début de 2011.

Reprise de courte durée
Après 2011, la vigueur du dollar canadien a encore une fois été touchée par les prix des matières premières, le prix du baril de pétrole étant passé de plus de 100 $ US à moins de 30 $ US en 2016. Les préoccupations à l’égard des crises de la dette européenne et du ralentissement de la croissance mondiale ont également incité les investisseurs à privilégier le dollar américain. En 2016, le dollar canadien avait chuté à environ 71 cents américains.

Fourchette de négociation étroite
Depuis 2016, le dollar canadien se négocie dans une fourchette relativement étroite, malgré l’incertitude associée à la pandémie de COVID-19, les récents niveaux élevés de l’inflation et la volatilité causée par les droits de douane.

Perspective récente

La figure 2 présente le contexte plus récent des taux de change CAD/USD de 2020 à la fin d’avril 2025. Dans la foulée de l’instauration des droits de douane, le dollar canadien a d’abord baissé à un creux d’environ 69 cents américains, mais il a par la suite rebondi et a terminé avril à un peu plus de 72 cents.

Figure 2 — Taux de change CAD/USD

Source : Banque du Canada

À ce jour, la volatilité est bien moindre que lors des périodes passées où le dollar canadien avait atteint la parité avec le dollar américain. Pour que le huard retrouve cette parité, il faudrait que plusieurs conditions soient réunies :

une croissance économique plus forte au Canada qu’aux États-Unis;
des taux d’intérêt plus élevés au Canada afin d’attirer les investissements;
une dépréciation du dollar américain provoquée par l’inflation ou un ralentissement économique;
une demande accrue pour les exportations canadiennes, en particulier le pétrole et les ressources naturelles.

Le contexte économique actuel ne laisse pas entrevoir une appréciation rapide du dollar canadien par rapport au dollar américain. Par exemple, les prix du pétrole sont nettement inférieurs aux sommets précédents, et le Canada craint davantage aujourd’hui une récession prolongée.

Conclusion

Le dollar canadien a connu des cycles de repli et de reprise, sous l’influence des prix des matières premières, de la conjoncture économique et des écarts de taux d’intérêt. La récente volatilité est en partie le fruit des droits de douane du président Trump, mais elle est beaucoup moins importante que les épisodes précédents. Le contexte économique actuel ne laisse pas entrevoir une appréciation rapide du dollar canadien. Les investisseurs doivent continuer de surveiller la situation.

UK monetary trends have been arguing for faster MPC easing. Labour market news is now reinforcing the message.

Employment developments appear notably weaker in the UK than in other major economies. The PAYE payrolled employees series fell by 0.09%, 0.15% and a provisional 0.11% in February, March and April respectively. These declines are the equivalent of falls in US non-farm payrolls of 140k, 240k and 170k.

US payrolls, of course, have risen respectably year-to-date, while Eurozone employment grew by 0.3% in Q1.

The February-April UK payrolls contraction followed a pick-up in the rate of decline of the official single-month vacancies series (seasonally adjusted here), which has fallen to its lowest level since 2016 – see chart 1.

Chart 1

Indeed job postings numbers closely track the official vacancies series and have declined further so far in May – chart 2. The Indeed numbers have fallen by more in the UK than elsewhere, to a lower level relative to the pre-pandemic (February 2020) starting point – chart 3.

Chart 2

Chart 3

UK underperformance may be partly attributable to government-imposed rises in labour costs, in the form of the increases in employer national insurance and the minimum wage, and prospectively via the Employment Rights Bill.

Pessimism here about employment prospects, however, also reflected weak corporate money trends. The six-month rate of change of real M1 holdings of non-financial corporations has remained negative, in contrast to a rise into solid positive territory in the Eurozone – chart 4.

Chart 4

Relative money weakness suggested that UK firms were under greater financial pressure to cut costs than their Eurozone counterparts.

A hopeful sign is that UK six-month corporate real money momentum has recovered recently, narrowing the gap with the Eurozone. A key issue is whether this revival is sustained as the NI and minimum wage hikes take effect.

UK employment weakness appears at odds with Q1 GDP “strength”. The UK quarterly numbers, however, have been volatile and year-on-year growth of 1.3% in Q1 is little different from the Eurozone (1.2%).

Front-running of US tariffs temporarily boosted GDP in the rest of the world last quarter. US real imports rose by 10.8%, equivalent to 1.4% of US GDP, between Q4 and Q1. GDP in the rest of the world is 2.7 times the US level measured at current market prices and 5.8 times based on purchasing power parity. Depending on which divisor is used, the US imports increase implies a 0.25-0.5% lift to GDP elsewhere.

Le dollar américain et les obligations du Trésor américain sont depuis longtemps considérés comme des actifs constituant une valeur « refuges ». Dans le présent numéro de Perspectives, nous nous demandons si les actifs américains sont en voie de perdre ce statut spécial.

Même si la volatilité des marchés s’est atténuée, les chocs d’avril ont mis en lumière plusieurs éléments intéressants qui méritent d’être explorés plus à fond.

Les liens qui unissent habituellement les actifs risqués et sûrs ont commencé à se défaire, ce qui a compliqué la répartition de l’actif. Tandis que les marchés boursiers plongeaient, les taux des obligations du Trésor à long terme augmentaient, et le dollar américain se dépréciait (graphique 1). Soulignons que le taux des obligations du Trésor à 30 ans a bondi de plus de 65 points de base, passant de son plus bas à son plus haut en seulement trois jours de négociation pour s’établir brièvement à 5 %.

Graphique 1 : Actifs américains fragiles

Sources : Département du Trésor américain, Intercontinental Exchange (ICE) et Macrobond

Habituellement, lorsque les craintes d’une récession augmentent ou que l’aversion pour le risque augmente chez les investisseurs, il est attendu que les taux baissent et que le dollar américain se raffermisse. Le fait que les obligations du Trésor et le dollar américain se sont affaiblis au cours des récentes turbulences donne à penser que le statut de valeur refuge des États-Unis pourrait s’éroder.

Diverses raisons expliquent la flambée des taux, notamment les préoccupations liées à la hausse de l’inflation, les flux techniques, les pressions sur les liquidités, les inquiétudes à l’égard du dollar américain comme monnaie de réserve, l’abandon des actifs américains par les investisseurs étrangers et les inquiétudes générales à l’égard de la politique budgétaire aux États-Unis. Nous analyserons les deux derniers points plus en détail.

Les investisseurs étrangers ne plient pas sous la pression

Au cours des dernières années, les investisseurs ont investi massivement aux États-Unis (graphique 2). Non seulement la propriété étrangère d’actions américaines a atteint un sommet record, mais celle des obligations du Trésor américain a presque doublé depuis 2010, en augmentant de 4 000 milliards de dollars américains. Bien que la majeure partie des actifs américains soit détenue à l’échelle nationale, la propriété étrangère représente une part importante. Le Japon et la Chine sont les deux principaux détenteurs étrangers d’obligations du Trésor américain. Dans un contexte de tensions géopolitiques et de climat commercial hostile, il est plausible que les investisseurs d’autres pays, dont la Chine et le Japon, ont vendu des obligations du Trésor américain pour faire grimper les taux et exercer des pressions sur le président Trump afin qu’il revoie les récentes hausses de tarifs douaniers. Pourtant, les données préliminaires indiquent que des actifs américains ont été vendus par des investisseurs privés japonais. Comme le dollar américain a reculé parallèlement aux obligations du Trésor durant ce délestage, cela indique que les investisseurs ont été insensibles aux taux et ont devancé toute intervention gouvernementale potentielle. De plus, l’euro, le yen japonais et la livre britannique ont connu certaines des plus fortes remontées par rapport au dollar américain au cours de cette période, ce qui concorde avec le fait que la zone euro, le Japon et le Royaume-Uni sont trois des quatre plus importants créanciers étrangers sur le marché des obligations du Trésor. Autrement dit, des mesures directes pour rapatrier des capitaux en réaction aux tarifs douaniers.

Graphique 2 : La détention étrangère de titres américains a bondi

Sources : Trésor américain et Macrobond
Remarque : Comprend les obligations du Trésor américain, les obligations d’agences gouvernementales et de sociétés ainsi que les titres de participation américains.

Toutefois, un thème plus large entre probablement en jeu, qui va au-delà des mesures prises par les banques centrales mondiales ou les fonds de couverture. Au cours des dernières années, les investisseurs à l’échelle mondiale ont opté pour une importante surpondération des actifs américains libellés en dollars américains, un phénomène qui a été intensifié par l’exceptionnalisme américain. Cet exceptionnalisme est né de deux caractéristiques. Premièrement, les États-Unis occupent une position économique dominante dans l’ordre mondial depuis longtemps. Deuxièmement, le rôle de premier plan occupé récemment par le pays dans les technologies de l’information et l’importante expansion budgétaire au lendemain de la pandémie ont entraîné un rendement supérieur des marchés et de l’économie des États-Unis par rapport à leurs homologues des marchés développés. La fin de l’exceptionnalisme américain pourrait accélérer le désinvestissement des actifs américains en dollars américains, car les gestionnaires de fonds mondiaux cherchent à gérer le risque et à diversifier leurs portefeuilles. Plusieurs estimations chiffrées prévoient que ce repli devrait se compter par milliers de milliards de dollars. L’affaissement de cette pratique commerciale et la réaffectation des actifs pourraient prendre beaucoup de temps.

Les mesures de contraction budgétaire aux premières loges

En ce qui concerne les questions budgétaires aux États-Unis, de plus en plus de signes indiquent que l’administration Trump n’a pas l’intention d’utiliser les revenus générés par les tarifs douaniers pour réduire le déficit. Au lieu de cela, les fonds sont affectés à d’importantes baisses d’impôt désapprouvées par les défenseurs du conservatisme budgétaire. Au début d’avril, au moment où les tarifs douaniers faisaient les manchettes, le Sénat américain a approuvé une résolution budgétaire prévoyant des réductions d’impôt pouvant atteindre 5 300 milliards de dollars sur 10 ans et a relevé le plafond de la dette. L’augmentation du déficit budgétaire entraînera une augmentation de l’offre d’obligations gouvernementales, de sorte qu’il est compréhensible que le marché obligataire américain à long terme subisse des contrecoups.

Les craintes suscitées par la hausse des coûts d’intérêt sont de plus en plus vives chez les défenseurs des mesures de contraction budgétaire (graphique 3). Par exemple, les paiements d’intérêts fédéraux coûteront 18,4 cents pour chaque dollar de revenus en 2025, ce qui équivaut au sommet précédent de 1991. Ce montant devrait atteindre 22,2 cents d’ici 2035. Même si les prévisions d’une crise budgétaire au cours des 5 à 10 prochaines années sont justifiées, on ne peut savoir avec certitude si elle se produira tôt ou tard.

Graphique 3 : Les frais d’intérêt deviennent une préoccupation

Sources : US Congressional Budget Office et Macrobond

Il est important de noter que les hausses importantes des taux des obligations du Trésor américain s’accompagnent souvent de préoccupations à l’égard de la viabilité budgétaire. Les taux obligataires plus élevés entraînent généralement un resserrement des conditions financières, ce qui peut ralentir l’activité économique. Cela entraîne souvent une remontée des marchés obligataires qui atténue les préoccupations budgétaires, jusqu’au prochain délestage. Normalement, la situation évolue en fonction des mouvements des taux. Toutefois, les observations actuelles donnent à penser que le risque d’une crise budgétaire est peut-être plus élevé aujourd’hui qu’avant.

Conclusions

Les investisseurs mondiaux semblent réévaluer leurs nombreux placements dans des actifs libellés en dollars américains, en partie en raison des préoccupations liées aux tensions géopolitiques et aux politiques budgétaires. Récemment, nous avons eu un bref aperçu des répercussions potentielles de la fin de l’exceptionnalisme américain sur le marché et des modifications subséquentes de la répartition de l’actif. Plusieurs points clés sont à prendre en considération :

Le président Trump a adouci sa rhétorique au sujet des tarifs douaniers, car une hausse des taux rendrait la situation budgétaire aux États-Unis insoutenable. Cela a confirmé la priorité de l’administration de maintenir les taux à long terme plafonnés pour gérer les frais d’intérêts fédéraux.
Un contexte géopolitique fracturé, conjugué à une incertitude croissante et à une augmentation de l’offre de titres de créance, implique une réévaluation de la prime de durée (le rendement supplémentaire associé à la détention d’une obligation à long terme) par rapport à ses creux de plusieurs décennies. Une telle situation fait grimper les taux obligataires (ce qui est contraire à la volonté d’obtenir des taux plus faibles mentionnée au premier point). Dans la foulée, les obligations ne peuvent plus offrir aux portefeuilles la couverture qu’elles sont censées offrir dans des contextes d’aversion au risque. En théorie, les obligations du Trésor doivent offrir un rendement plus élevé. En tenant compte de tout ce qui précède, nous entrevoyons des facteurs favorables à long terme pour les actifs non libellés en dollars américains.
Les changements apportés à la répartition de l’actif sont habituellement structurels et prennent du temps à se concrétiser. Bien qu’un éloignement des États-Unis puisse être envisagé, les mouvements qui suivront un tel retournement prendront du temps à se matérialiser. Ce processus devrait s’échelonner sur plusieurs mois, voire des années, plutôt que sur quelques jours.

Marchés financiers

Avril a commencé avec d’importantes turbulences sur les marchés financiers en raison de l’annonce de tarifs douaniers réciproques aux États-Unis, ce qui a entraîné un délestage mondial. Les marchés boursiers se sont effondrés, les écarts de crédit se sont considérablement élargis et l’indice de volatilité (VIX) a atteint son plus haut niveau depuis la pandémie. L’indice S&P 500 a enregistré son cinquième repli sur deux jours depuis la Seconde Guerre mondiale, à la suite de l’annonce des tarifs douaniers. Toutefois, après plusieurs changements de politique et renversements subséquents, le marché boursier américain a commencé à se stabiliser et les conditions à s’améliorer. Malgré cela, l’indice S&P 500 a reculé de 0,7 % en avril, une troisième perte mensuelle consécutive, son rendement depuis le début de l’année s’établissant à -4,9 %.

Les actions canadiennes se sont mieux comportées, reculant de seulement 0,1 % en avril. Les segments défensifs du marché canadien, comme les biens de consommation de base et l’or, sont devenus les plus performants, tandis que les segments cycliques ont été à la traîne en moyenne. Contrairement aux États-Unis, les actions canadiennes (ainsi que les actions européennes et des marchés émergents) ont inscrit des rendements positifs cette année. Pour le Canada, cela s’explique en partie par l’exposition au secteur aurifère, le cours de l’or ayant augmenté pour un quatrième mois consécutif, portant les rendements depuis le début de l’année à +25,3 %.

D’autres catégories d’actif ont fait face à des difficultés et ne se sont pas stabilisées. Les cours du pétrole brut WTI ont reculé de 18,6 % en avril en raison des préoccupations liées à la croissance mondiale et au commerce, tandis que l’indice du dollar américain (DXY) a reculé de 4,6 % en avril, son recul le plus marqué sur deux mois depuis 2002.

Les marchés obligataires ont aussi été volatils. Même si les taux des obligations du Trésor américain ont monté en avril, ils ont ralenti plus tard au cours du mois et ont reculé pour l’année, alors que les attentes du marché à l’égard de l’assouplissement monétaire de la Réserve fédérale américaine (Fed) ont augmenté en raison des probabilités accrues d’une récession. La Fed a laissé les taux inchangés cette année, ce qui a suscité des critiques de la part du président Trump.

Les taux canadiens ont augmenté en avril, mais ils ont reculé depuis le début de 2025 (en excluant les taux à 30 ans et dans une moindre mesure par rapport aux taux américains). En avril, la Banque du Canada a maintenu son taux du financement à un jour à 2,75 % pour la première fois depuis le début de son cycle d’assouplissement en juin dernier, après deux réductions de taux d’intérêt au premier trimestre. L’indice des obligations universelles FTSE Canada a reculé de 0,7 % en avril, mais est demeuré en territoire positif depuis le début de l’année (+1,4 %).

Stratégie de portefeuille

Même si les données économiques ont été éclipsées par les manchettes sur le commerce, les effets des tarifs douaniers sur les données sont déjà observables. Les données d’enquête (considérées comme des données subjectives) laissent entrevoir un ralentissement marqué de l’économie. Cela n’a toutefois pas été confirmé par les données objectives publiées, dont certaines semblent déformées par les tarifs douaniers anticipés. Même s’il n’est pas certain que les données subjectives auront une incidence sur les données objectives, nous attribuons une probabilité raisonnablement élevée à un éventuel ralentissement économique continu.

Les récentes données sur l’inflation ont été meilleures que prévu, ce qui a donné un répit aux marchés. Néanmoins, les indicateurs de l’inflation de base continuent d’être élevés et les attentes inflationnistes fondées sur des enquêtes ont grimpé à des niveaux élevés inégalés depuis des décennies, ce qui pose des défis aux banques centrales. Il en résulte une combinaison inhabituelle de ralentissement de la croissance économique et d’inflation persistante.

Dans les portefeuilles équilibrés, nous avons réduit la sous-pondération des actions lors du repli du marché au début d’avril. Nous demeurons prudents, car le ralentissement de la croissance économique, l’inflation persistante et l’incertitude accrue ne sont pas favorables pour les actifs risqués. De plus, les valorisations boursières demeurent relativement élevées.

Les portefeuilles de titres à revenu fixe maintiennent la sous-pondération des obligations provinciales et de sociétés. Nous nous attendons à une accentuation de la courbe des taux, ce qui reflète les attentes de taux plus élevés à long terme par rapport aux taux à court terme. En particulier, les pressions inflationnistes et les préoccupations budgétaires devraient exercer des pressions à la hausse à court terme sur les taux des obligations à long terme.

Les portefeuilles de stratégies fondamentales d’actions ont augmenté leurs placements défensifs en réduisant l’exposition aux secteurs cycliques, comme les banques et les producteurs de pétrole, pour privilégier les épiceries, les services aux collectivités et l’or.

Nous continuerons de surveiller l’évolution de l’économie à court terme pour comprendre si le statut actuel de valeur refuge se maintient ou si la politique accentuera sa dégradation.

Three indicators that signalled the 2021-22 global inflation spike and reversal continue to suggest a favourable outlook.

G7 annual broad money growth led the rise and fall in annual consumer price inflation by about two years, consistent with the rule of thumb suggested by Friedman and Schwarz.

The global manufacturing PMI delivery times index – a measure of supply constraints / shortages – led by about a year.

The annual rate of change of commodity prices – as measured by the energy-heavy S&P GSCI – led by nine months.

Chart 1 overlays the three series, with respective leads applied, on G7 annual inflation.

Chart 1

The latest readings of all three are below their averages over 2015-19. Those averages were associated with average headline and core inflation of below 2% (i.e. allowing for the stated lead times).

Directionally, the suggested influence of the three indicators over their respective forecast horizons is down for commodity prices, sideways for delivery times and up for broad money growth. The latter recovery, however, is from extreme weakness.

In combination, the level and directional signals suggest that inflation will move down into early 2026, with limited recovery over the following year.

Tariffs may affect the profile but are unlikely to change the story. A mechanical boost to US prices in Q2 / Q3 will drop out of the annual inflation rate a year later. The effect may be to push out the inflation low from early 2026 to later in the year.

Tariffs could have a larger and more sustained impact by snarling up supply chains and disrupting production, resulting in delivery delays and shortages.

The global manufacturing PMI delivery times index currently remains below its long-run historical average, as well as its average over 2015-19 – chart 2.

Chart 2

Delivery times have risen in the US but the ISM manufacturing supplier deliveries index is only back to its average.

Reduced exports to the US will increase excess supply in the rest of the world, depressing delivery times and pricing power, balancing upward pressure in the US.

Any tariff boost to inflation will persist over the medium term only if associated with a rise in broad money growth. This could occur if central banks ease policies excessively, because of actual or feared economic weakness, or perhaps to limit upward pressure on currencies. Alternatively, inflation worries could deter non-bank purchases of government debt, resulting in banks being required – voluntarily or otherwise – to fund a larger proportion of (wide) fiscal deficits, creating money in the process.

Such scenarios are plausible but the inflationary effects of any broad money acceleration would be unlikely to appear before 2027.

President Trump’s spree of tariffs has incited many global leaders to respond in kind by imposing their own tariffs on US exports. But not all leaders have been pulled into the tit-for-tat game. Mexico and Brazil’s economies depend on trading relationships with the United States and their leaders have employed different strategies with which to respond to Trump’s tariffs.

Mexico

The United States is Mexico’s largest trading partner by far. Mexico was the second-largest destination for US exports and the top source of US imports. In 2024, Mexico exported an estimated USD505.9 billion: over 80% of total Mexican goods exports were to the United States and over 40% of total Mexican goods imports were from the United States.

Mexico’s largest exports to the United States include vehicles and automotive parts, followed by electrical equipment like computer data processing units, as well as medical instruments and fruits and vegetables. Given the relationship between the countries, Mexican President Claudia Sheinbaum has a crucial part to play to reduce impacts.

President Trump threatened Mexico with tariffs if there was no increase in effort to reduce fentanyl trafficking. Mexico responded by placing 10,000 troops at the border to reduce drug trafficking and illegal entry, but did not react with reciprocal tariffs, unlike China and Canada. We believe this has played well given that the United States has not implemented any additional tariffs, whereas other countries received a range of 10% to 49%.

Sheinbaum is prioritizing a commercial relationship with the United States and Trump has adopted a warmer tone with Sheinbaum than with foreign leaders who have matched his confrontational style. This strategy has been received well not only by Trump, but by Mexico’s citizens – Sheinbaum’s popularity has surpassed that of previous Mexican leaders.

A company we like in Mexico is Bolsa Mexicana de Valores, S.A.B. de C.V. (BOLSAA MX). Bolsa is a Mexico-based stock exchange operator that functions as an integrated and organized market for equities, financial derivatives and OTC fixed-income instruments. It has access to custody, clearing and settlement of transactions and the sale of information.

The company generates over 50% of revenue through transaction fees. Bolsa should be seeing benefits, given the volatility of the market and the high volume of transactions as investors try to capitalize.

Brazil

The United States’ total goods traded with Brazil was an estimated USD92 billion in 2024, and imports from Brazil in 2024 totaled USD42.3 billion. Industrials comprised over three quarters of Brazilian exports to the United States. Key industrial products exported include crude oil, aircraft, coffee, cellulose and beef.

Brazilian President Luiz Inacio Lula da Silva (also known as “Lula”) has been in a tough spot. As the trade fight escalates between Brazil’s two largest trading partners, Lula does not want to have to choose between China or the United States. China has been Brazil’s largest trading partner for the last 15 years and this relationship has only grown.

The United States has implemented just 10% tariffs on Brazil. Lula has not retaliated, which we believe has worked in his favour, and recent approval ratings reaffirm.

A company we like in Brazil is Vivara Participações S.A. (VIVA3 SA). Vivara is the largest jewelry player in Brazil. The company sells jewelry, watches and luxury accessories under two different brands: Vivara and Life.

Vivara has unparalleled scale, doubling their store footprint since 2018 with 265 Vivara and 180 Life stores representing 20% market share. The next four jewelry players represent a total of 6%, and the remaining smaller players represent 74%. Vivara has built all its production steps vertically, manufacturing ~80% of products sold. Vivara’s main production facility is in the Free Economic Zone of Manaus where it benefits from certain business tax incentives. The company currently trades at a P/E ratio of 7x which is half the multiple that its global luxury jewelry peers trade at.

Écoutez le dernier épisode du balado East of Montreal (en anglais) mettant en vedette Jeff Wigle, directeur général et chef de groupe chez Banyan Capital Partners, qui porte sur notre stratégie de capital-investissement, l’expérience de placement au Canada atlantique et Newcrete, et son point de vue sur le marché actuel.

Écoutez l’épisode complet du balado East of Montreal.

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US broad – and probably narrow – money growth has been boosted recently by reduced issuance of Treasuries due to the debt ceiling constraint. The accompanying enforced run-down of the Treasury’s cash balance at the Fed has resulted in a resurgence of “Treasury QE”, a proxy for monetary deficit financing. This has more than offset (reduced) Fed QT – see charts 1 and 2.

Chart 1

Chart 2

Conditional on an early lifting of the debt ceiling, however, the Treasury’s financing estimates imply a dramatic reversal over the remainder of Q2 / Q3. The plans involve “catch-up” issuance to restore the Treasury balance to its prior level, with coupon debt – rather than bills – bearing most of the burden. (Coupon sales to non-banks contract the broad money stock; bills are more likely to be purchased by money funds and banks, implying a neutral monetary influence.)

The Fed could neutralise most of the negative Treasury impact by suspending QT. Still, the joint Fed / Treasury influence would swing from being significantly expansionary to neutral or slightly contractionary.

The suggested loss of money momentum could be offset by other factors. A similar swing in the joint influence in Q2 / Q3 2024 was associated with a minor slowdown in broad money as it coincided with a pick-up in bank lending growth.

Will a rebound in issuance put upward pressure on Treasury yields? Over 2010-19, Fed QE / QT – and the joint Fed / Treasury influence – was positively correlated (weakly) with the 10-year yield, i.e. the yield tended to rise when the Fed absorbed more supply and fall when it wound down purchases or ran down holdings.

A possible explanation is that the impact of the Fed’s actions on monetary trends and thereby economic prospects outweighed the direct yield impact of reduced or increased Treasury supply to the market. The suggested negative swing in the joint Fed / Treasury influence, therefore, could be associated with lower not higher yields.

Nobody is as opiniated as a fan of a particular sport team. This probably explains why there exist so many metrics for any given professional sport: to justify why your team is the better team. Despite multiple millions of data points now gathered per baseball game, no one seems to be replicating the success of the Moneyball story, but that doesn’t stop fans from spending hours upon hours analyzing data in an attempt to make a quick dollar from sports betting.

Sports betting was legalized in the United States in 2018 after the Supreme Court decision to strike down the Professional and Amateur Sports Protection Act (PASPA). Since then, 39 states have legalized sports betting, and that number is expected to reach 45 in the next two to three years. The US market therefore represents a large opportunity compared to the more mature international markets:

In 2024, Americans legally wagered $150 billion on sports, up from $121 billion the year before.
95% of all sports bets placed in 2024 were placed via mobile phone apps.
80% of bettors are between the ages of 21 and 54, and over half of the bettors hold a bachelor’s degree or higher.
Canada sports betting penetration rate is close to 50% versus the United States at 11%.

Modern sports betting is much more data-driven and real-time than it was just 10 years ago when the majority of bets were simply on which team would win. Now, more than half of bets are made during the games (in-play betting) and can be made on virtually anything from coin toss (NFL), first foul (NBA) or number of fights (NHL). This new breadth of betting requires robust data integrity and is therefore why industry stakeholders must rely on a single source of truth (read: data providers).

“Without data you’re just another person with an opinion.” – W. Edwards Deming, Statistician

The professional sports data-aggregation business is essentially a duopoly run by Sportradar Group AG (SRAD US) and Genius Sports Ltd. (GENI US), and Global Alpha is a shareholder of both. These two companies offer B2B data and technology solutions for the sports industry. The core of their business models is to hold streaming rights and exclusive data acquisition for specific sports leagues that are then sold to sportsbook operators like DraftKings and Flutter. They also offer solutions back to sports leagues, teams and broadcasters such as data analytics and insights, as well as augmented display and data overlay or even odds creation.

The lucrative reason for their existence is straightforward: the technology platforms used to collect, clean and aggregate live data require specific expertise that sports leagues do not possess and would be expensive to replicate; it is much easier for leagues to outsource to SportRadar and Genius Sports and benefit from the materially increased consumer engagement as well as royalties.

SportRadar was founded in 2001 and was one of the first online live sports statistics data collection websites. Its initial public offering (IPO) happened in 2021 and it owns rights to the NBA, NHL, MLB, F1 and the European Football League.

Genius Sports is the new(er) kid in the industry, resulting from a merger of Betgenius and SportingPulse in 2016 to create a direct competitor to SportRadar. It owns data rights to NCAA, NASCAR, NFL, PGA Tour and European Basketball.

These two companies check many of the boxes we look for when investing:

The majority of revenue is steady, predictable and globally diversified.
A net cash position and resilient balance sheet allowing for flexibility and potential M&A.
A large growing market with catalysts for accelerated growth.
A competitive advantage that is unlikely to be challenged over our investment period.

Between the two companies, SportRadar and Genius Sports own the official rights to virtually all major western sports leagues. Furthermore, they have been developing other angles for partnering with leagues beyond just distribution of data and they’re progressing toward becoming their technology arms. Through their data aggregation and technology solutions, the US sports-betting players are poised to grow and with plans for future innovation, they look to be investments you could bet on.

Eurozone March money numbers were mixed, suggesting that further ECB policy easing will be required to insulate the economy from global weakness.

Positively, six-month real narrow money momentum rose further in March, almost closing the gap with the US – chart 1.

Chart 1

The six-month change, however, conceals a pull-back in growth in the latest three months, with broad money also slowing. Bank loan expansion has retained momentum but is a coincident / lagging indicator, while money leads – chart 2.

Chart 2

Annual broad money growth has stalled well below a level likely to be consistent with achievement of the 2% inflation target over the medium term – chart 3.

Chart 3

Weaker narrow money growth in the latest three months may reflect a downward revision of spending intentions in response to US policy news. A Q1 rise in longer-term bond yields may also have acted as a dampener, though has since reversed.

The fall in broad money growth was driven mainly by a slowdown in banks’ net external assets, according to the credit counterparts analysis. The government contribution has been positive recently, with the ECB’s passive QT more than offset by securities purchases by banks – chart 4.

Chart 4

Conceptually, the change in banks’ net external assets is the counterpart of the basic balance of payments position (current account plus net direct and portfolio investment). The basic balance surplus has fallen back as the current account surplus has moderated and a deficit on the direct / portfolio capital account has widened – chart 5.

Chart 5

The capital account deterioration mainly reflects transactions in short-term debt securities, possibly motivated by changes in interest rate differentials.

Changes in the basic balance have been weakly correlated with exchange rate movements historically. Still, the fall in the surplus casts doubt on forecasts of further euro strength.